文/邵轩岚

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“VC靠IPO吃饭，PE靠M&A发财。”这话已经成为VC/PE行业的一种共识。对投资人来说，如果没有好的退出方式，投资就是冒险和风险。

减持退出频频成为新闻，甚至一度成为现象级舆情事件。日前，粉笔网CEO张小龙在朋友圈高调讽刺高瓴资本张磊称：几年前，价值投资大佬口上说投资教育是为了做公益，不需要退出，实际上在解禁的第一天大佬就大量减持。

网传张小龙朋友圈截图

张小龙的言论是暗示张磊的投资理念与说辞不符。他在朋友圈公开表示“拉黑”了大佬，要“远离”这样的大佬，折射出不满的情绪。随后张小龙再发朋友圈：“朋友给我说，张老板卖得不多，就一两千万股，我错怪他了。投资人买卖都是正常，都是自己权力，没有任何意见，吐槽人家买卖是自己无能表现。”

张小龙指责投资人减持显然“有违常识”，有些情绪化，好在他及时认识到“投资人有权买卖”。投资理念是偏好或倾向；何时退出，如何退出，对投资人来说是策略性的安排。创业者有权表达理性的看法，同时也需要理解投资人的投资策略。说得直白些，投资人也需要靠IPO“吃饭”，不应当受到指责。

减持退出并不鲜见。据LP智库出版的《2021年度VC/PE机构A股退出报告》统计数据显示，543家VC/PE机构的4019次减持操作，机构数量同比增加7.74%，操作数同比减少15.21%；涉及563家A股上市公司，同比增长25.39%。中信

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如何理性看待股权投资的减持退出？普遍认为，对于VC/PE机构和LP来说，只有项目退得好才是真的好，IPO实际退出的真金白银决定了一只VC/PE基金的最终回报水平。减持退出的意义至少有三：一是机构可以进行长期资金的再配置，二是LP的价值分配以激活股权市场正循环，三是退出也是资本市场获得流动性及兑现股权投资增值的具体体现，等等，本文略作阐述。

一、理性看待减持退出，对股价长期影响有限

通常来讲，股权投资减持退出是正常安排，一是财务经营需求给LP分配收益，二是基金期限到期做退出，三是更好的进行新一轮投资。

首先看财务经营。以奥精医疗为例，这家生物医药研发企业，早期获得了创投机构的投资。创投机构在公司成长的过程中起到了重要的作用，但随着公司发展，这些机构也需要进行退出，以实现资本的流动性和增值。正如奥精医疗董秘所说，“创投机构减持是符合相关规定的正常退出。”

从机构角度来看，良好的退出不仅要充分利用多种退出方式，实现“落袋为安”，还需要服务于基金的长期发展。好的退出要为LP带来理想回报，同时为GP获得下一期基金投资，实现正循环。IPO退出减持意味着投资机构新一轮配置的起点，高效的退出会为一级市场带来源源不断的长线资金，以及更稳定的GP/LP结构。

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再次看基金期限。PE是长期资本，一般为5-8年。私募股权基金的期限设置分为投资期、退出期、延长期，进入退出期阶段，VC/PE机构就要考虑减持退出考虑。

例如：某基金期限为5+2年，其中5年为投资期，2年为退出期；某基金期限为3+1+1年，那么其中3年为投资期，1年为退出期，1年为延长期。延长期主要是用于继续处理前一年未能退出的遗留项目。

在分析看来，损失流动性、跨周期投资，是基金获得回报的基本要素。在A股市场上彻底完成一个项目的退出也需要较长的周期，一年、两年甚至更长的时间，影响一家公司股价的根本因素仍在于公司成长性，解禁减持只是短期行为。

通常，股东减持对短期股价多少会产生负面影响，若抛售数量比较大，而没有大的资金进场承接，会导致二级市场承压，其他投资者也跟随卖出股票，出现“羊群效应”，会对股价有一定的利空影响，短期来说股价下跌的可能性比较大。

但是，减持和股价涨跌没有确定的联系，需要理性地看待减持这个问题，不管投资者，还是上市公司的大股东或者高管，都是有减持的意图和冲动，这是符合人性的基本规律的，在目前减持框架制度设计下的股东减持是被市场允许的，对二级市场的影响基本处在可控和合理的范围内，没有必要闻之色变。

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华创证券一份研究报告显示，历史上市场短期脉冲向上后，大多迎来减持潮，比如2018年的1月、2019年的4月、2020年的6至8月等，一般拟减持披露后，个股5个交易日内普跌，历史跌幅均值为-1.65%；1个月后影响基本消除，涨跌更与市场和公司的基本面相关。

二、减持退出并非负面影响，对股权投资的正向意义

减持退出并非负面影响，对股权投资的发展有着更加积极的正向意义。

首先，减持退出意味着投资机构新一轮配置的起点，高效的退出会为一级市场带来源源不断的长线资金，以及更稳定的GP/LP结构。

以小米为例，其在2018年在香港上市之后，其投资机构需要进行减持退出，以实现资本回收或增值，减持退出为一级市场带来了长线资金来源。高效退出也有助于建立更为稳定的GP/LP结构，使得投资机构能够更好地管理自己的资本回收和重新部署，从而更好地满足LP的需求，并为未来的基金运作提供更好的基础。

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其次，减持退出也是资本市场获得流动性及兑现股权投资增值的具体策略，各类型的股东在不同时间、不同阶段能否实现有序进退及可进可退，是资本市场是否成熟高效的标志之一。

以小鹏汽车为例，其于2020年7月15日成功在纳斯达克上市，成为中国首家在美国上市的电动车企业。此前小鹏汽车曾获得多家知名企业的投资。

机构往往需要在企业快速发展之后退出减持，实现资本回收和增值。例如，有机构在小鹏汽车的IPO前已经开始减持，也有机构也在上市后选择了适当减持，以实现资本回收和增值。这样的减持策略，不仅能够提供给市场稳定流动的股票，同时也使得股权更为流通，为后续的企业融资提供了便利。股东能够实现有序进退和可进可退，是资本市场成熟和高效的标志。

“只看见贼吃肉，没看到贼挨打”。GP做减持退出虽然获得了较好的回报，但是也面临挑战，比如PE/VC基金从投资到完成退出需要多年时间，损失流动性、跨周期投资是私募股权基金获得回报的基本条件。

以红杉中国为例，其曾投资京东、阿里巴巴等知名企业，并在上市后逐步减持。然而，PE/VC基金从投资到完成退出需要多年时间，这会使得资本占用时间较长，流动性不高，给资本回收和重新部署带来一定的挑战。

此外，跨周期投资也是PE/VC基金获得回报的基本条件。这意味着，PE/VC基金需要长期持有企业股权，直到企业成熟稳定，或者上市退出。这样的投资策略需要GP具有对市场的长期洞察和足够的耐心，同时承载着相应的风险和不确定性。

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因此，我们应该理性看待减持退出。投资人和创业者是在一段业务关系中合作的伙伴，关系需要建立在相互信任、尊重和沟通之上，以实现长期的共赢。人们常说，“朋友归朋友，生意归生意”。对投资人来说，对企业“扶上马送一程”后，减持退出理所应当获得尊重与理解，而不是情绪化的指责。